Draghis geldpolitischer Sprengsatz
Mit dem Maßnahmenpaket vom 10. März 2016 hat die EZB die Zinsen auf historische Tiefststände gesenkt und nochmals eine Ausweitung des Quantitative Easing beschlossen. Doch schon die Begründung für diese Maßnahmen kann nicht überzeugen. Bis zuletzt waren die Wirtschaftsaussichten im Euroraum mit einem prognostizierten Wachstum zwischen 1,5 und zwei Prozent keineswegs so schlecht oder gar krisenhaft. Und die Inflationsraten sind derzeit vor allem durch den einmaligen Verfall der Ölpreise um etwa einen Prozentpunkt nach unten verzerrt.
Da dieser Effekt sich aber per Definition nicht wiederholen wird, hätten die Preissteigerungsraten auch ohne neue Maßnahmen der EZB von selbst wieder angezogen. Und auch, ob in Zeiten einer weltweit verhaltenen Wirtschaftsentwicklung das Ziel einer Inflationsrate von zwei Prozent Maßstab einer Notenbank sein sollte, erscheint fraglich. Zu groß ist die Gefahr, dass die EZB dieses Ziel nicht erreichen kann und daher ihre Glaubwürdigkeit durch ein mechanistisches Festhalten an der unerreichbaren Zielsetzung im Ergebnis stärker beschädigt, als wenn sie von diesem Ziel rechtzeitig für einige Zeit Abstand genommen hätte.
Hoffnung der EZB trügt
Die Hoffnung der EZB, durch expansive geldpolitische Maßnahmen Wirtschafts- und Preisentwicklung positiv zu beeinflussen, trügt zudem. Entscheidend für die Wirkung der geldpolitischen Maßnahmen ist einerseits das Verhalten der Geschäftsbanken. Und hier zeigen neue Analysen der Bank für Internationalen Zahlungsverkehr (BIZ), dass dort, wo es derzeit im Euroraum tatsächlich noch Probleme mit der Kreditvergabe gibt, dies vor allem auf Kapitalmangel und Ertragsprobleme der Banken zurückzuführen ist.
Ein noch niedrigerer Zins kann hier nicht helfen, er schadet sogar. Zinssenkungen gegen Null oder gar in den negativen Bereich, wie sie jetzt der Fall sind, belasten das Bankensystem und wirken daher kontraproduktiv. Und übrigens waren die Finanzierungsbedingungen im Euroraum insgesamt gesehen bis zuletzt keineswegs problematisch. Andererseits kommt es für die Wirksamkeit der Geldpolitik auf die Investitionen und damit die Nachfrage nach Krediten an. Kontraproduktiv wirkt hier, dass die implizite Krisendiagnose der EZB die Unternehmer im Euroraum weiter verunsichert und daher kaum zur dringend benötigten Belebung der Investitionen im Euroraum beiträgt.
Gefahr von Blasenbildungen
Eine expansive Geldpolitik ist nach dem Lehrbuch geeignet, um in Zeiten wirtschaftlicher Schwäche die Konjunktur zu beleben. Doch im aktuellen Umfeld ist sie offenbar wirkungslos. Dies ist auch die Meinung der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich (BIZ) und anderer Beobachter. Gleichzeitig fallen die mit ihr verbundenen Risiken und Nebenwirkungen immer stärker ins Gewicht, je dramatischer die Maßnahmen der EZB ausfallen. Die beispiellose Herabsetzung des Zinses auf nahe Null und damit seine faktische Abschaffung als Preis setzen Fehlanreize im Spar- und Investitionsverhalten. Die Gefahr von Überhitzungen und Vermögenspreisblasen – also Bubbles – an den Aktien- und Immobilienmärkten, die Gefahr einer übermäßigen Verschuldung von Haushalten und Unternehmen und die Gefahr, dass die Staaten im Euroraum in der notwendigen Haushaltskonsolidierung noch weiter nachlassen, sind nicht von der Hand zu weisen.
Noch verhalten sich die Sparer in Deutschland besonnen, und die Unternehmen sind finanziell gut ausgestattet. Doch es ist nicht auszuschließen, dass diese traditionelle Spar- und Stabilitätskultur auch in Deutschland zum Opfer einer anhaltenden Niedrig- und Negativzinspolitik der EZB wird, verbunden mit allen nachteiligen wirtschaftlichen und gesellschaftlichen Konsequenzen. Verbunden mit den ultraniedrigen Zinsen sind aber auch Verteilungseffekte, die sozialpolitischen Sprengstoff in sich bergen. Gerade die mittleren Einkommen in Deutschland sind in hohem Maße auf Geldvermögen angewiesen, das jetzt keinen Zins mehr abwirft.
Und in der ergänzenden Altersvorsorge gehen viele Rechnungen bei Zinsen nahe Null nicht mehr auf. Niedrigere Renten und/oder höhere Beitragslasten für Millionen von Menschen sind in der Altersvorsorge die Folge. Dabei ist es nur ein zusätzliches Detail, dass auch im Finanzsystem – bei Lebensversicherern, Bausparkassen und Kreditinstituten – das Niedrigzinsumfeld erhebliche Belastungen auslöst. Mit ihrem Aufkauf von Staatsanleihen und nun auch Unternehmensanleihen greift die EZB zudem tief in die Rahmenbedingungen an den Finanzmärkten ein.
Wertesystem der EZB in Frage gestellt
Nicht nur die Strukturen des deutschen Finanzsystems, auch seine traditionellen Werte werden durch die EZB in Frage gestellt. Mit ihren neuesten Maßnahmen läuft die EZB Gefahr, die Zustimmung der Deutschen zur Geldpolitik und damit mittelbar auch zum Euro insgesamt auf‘s Spiel zu setzen. Kaum je in den letzten Jahren war die Sorge um die Grundlagen des Geld- und Währungssystems in Deutschland so ausgeprägt wie heute. Die Diskussion um die Abschaffung des Bargelds und um Helikoptergeld verunsichert die Deutschen dabei nur noch zusätzlich. Bereits Negativzinsen sind jenseits der normalen Vorstellungswelt der meisten Menschen in Deutschland.
Die EZB muss im Euroraum auch die Situation hoch verschuldeter Mitgliedsländer und die Problemlage von Teilen des Bankensektors im Auge behalten. In ihrem Bemühen, den Euroraum zu bewahren - "whatever it takes" -, droht die EZB nun aber auf der anderen Seite aus dem Blick zu verlieren, dass auch die Geldpolitik einer unabhängigen Notenbank der Zustimmung großer Teile der Bevölkerung – auch in Deutschland – als Legitimation bedarf. Die EZB ist einerseits zur Gefangenen der mangelnden Reformbereitschaft in wichtigen Ländern des Euroraums geworden. Im Prinzip müssten die Länder Reformen zügig voranbringen, ihre Haushalte konsolidieren und den Investitions- und Wachstumsprozess in Gang setzen, damit die EZB ihre Zinsen normalisieren kann. Auf der anderen Seite gerät die EZB jetzt aber unter den Druck der öffentlichen Meinung in Deutschland. Sie wäre daher besser beraten gewesen, von den letzten geldpolitischen Maßnahmen im März abzusehen.
Michael Wolgast ist Chefvolkswirt des Deutschen Sparkassen- und Giroverbandes (DSGV).